Morningstar Investor - Aprile/Maggio/Giugno 2013 - (Page 40)

Asset Allocation In Primo Piano L’altra dimensione del premio Di Marco Frittajon Prima gli investitori formano delle aspettative sulle azioni di governo, poi si adattano alle nuove politiche. E devono tenere conto di tre shock. Il 1978 è l’anno in cui Robert Lucas, premio Nobel per l’economia e appartenente alla Scuola economica di Chicago, pubblicò uno studio dal titolo “Asset Prices in an Exchange Economy” con il quale innovò il modo in cui fino a quel momento veniva studiata la teoria sull’asset pricing (la quale si basava sul paradigma del Capital asset pricing model). Il parametro cruciale che veniva messo in discussione era il premio azionario (rendimento osservato sul mercato azionario, rappresentato da un indice di mercato, in eccesso a quello relativo ad un investimento privo di rischio). Tipicamente questo valore – che ricordo essere di lungo periodo – era fissato attorno al 6-8%. Gli economisti Mehra e Prescott nel 1985 coniarono il termine “puzzle” riferito al premio azionario per quello che era diventato un giallo: nel loro studio la teoria economica standard prevede valutazioni e oscillazioni medie dei prezzi che non trovano coerenza con le osservazioni reali. Alcune spiegazioni di questo enigma vedrebbero nel premio una mera illusione statistica che in realtà non esisterebbe, altre farebbero leva su una diversa concezione delle preferenze degli investitori e su diversi modelli di avversione al rischio. In ogni caso la direzione è quella cercare una spiegazione attraverso nuove impostazioni e strumenti di analisi per la loro validazione. Un nuovo filone di studi indica nella introduzione di altri fattori, 40 Morningstar Investor Aprile/Maggio/Giugno 2013 oltre quelli economici, la dimensione che manca nello spiegare le oscillazioni temporali del premio azionario. Uno fra i più promettenti è il rischio politico. Premio al rischio politico Fra i primi studi miranti alla quantificazione di un fattore politico nelle quotazioni, troviamo Niederhoffer et al. (già nel 1970), Huang (1985), e più rencentemente Santa Clara-Valkanov (2003). Essi individuano in quale misura l’alternarsi dei due maggiori partiti americani, quello Repubblicano e quello Democratico, abbia un effetto sul livello delle quotazioni dei titoli azionari, quindi sulla indiretta richiesta di un premio al rischio. Durante i mesi precedenti le elezioni, l’indice di Borsa (Dow Jones) tende ad esprimere valutazioni più basse, mentre rimbalza ad elezioni concluse (Browning, 2012). Questo suggerisce che l’incertezza sui risultati elettorali ha un effetto depressivo sugli investimenti, ma quando l’incertezza si affievolisce, gli investitori tornano a reinvestire. Il tema dell’incertezza politica nel suo complesso è stato trattato da un recente studio di due economisti, Pàstor e Veronesi, che hanno pubblicato un paper mirante alla quantificazione del premio al rischio politico come conseguenza dell’incertezza politica che i mercati finanziari scontano a livello di paese. Le ipotesi sottostanti al modello di equilibrio generale sono che la profittabilità dell’azienda segue un processo stocastico la cui media è influenzata dal tipo di politica messa in atto dal governo. La politica ha un impatto incerto e sia il governo sia gli investitori imparano che tipo di impatto abbiano le scelte del governo in un modo di tipo Bayesiano. Questo significa che il governo prende una decisione, quindi mette in atto una proposta politica, ad una certa data, decidendo se continuare con i programmi precedenti oppure se agire in forme e modalità nuove. Ipotizzando anche che vi sia eterogeneità nella capacità di agire da parte del governo, gli agenti economici si formano delle aspettative sulle diverse azioni politiche e quindi sui differenti impatti sull’attuale situazione economica del paese. Quando la nuova azione politica viene adottata, le prospettive degli agenti cambiano e si adegueranno alla nuova politica. Costi e benefici Le motivazioni alla base delle scelte del governo possono essere di natura economica e non: nel massimizzare il benessere degli investitori (o cittadini) si dovrà tener conto dei costi o benefici politici associati alle diverse opzioni. Tali costi generalmente non sono noti agli investitori, quindi generalmente questi non possono anticipare le scelte politiche. Questa incertezza dell’investitore è definita come incertezza politica. Gli investitori possono solo ex-post conoscere quali siano

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